Kapitel 12 Neukeynesianische Ökonomik und der moderne geldpolitische Konsens

Einleitung

Die monetaristische Gegenrevolution aus Kapitel 10 endete mit einem Sieg und einer offenen Frage. Der Monetarismus, die rationalen Erwartungen und das Programm der realen Konjunkturzyklen hatten den methodologischen Krieg gewonnen: Nach der Lucas-Kritik war kein Modell der Stabilisierungspolitik mehr ernst zu nehmen, dessen Akteure ihre Erwartungen nicht rational bildeten und dessen Gleichungen nicht aus einer ausdrücklichen Optimierung hervorgingen. Dasselbe Programm hatte jedoch die Substanz weggeworfen, zu deren Verteidigung die keynesianische Tradition überhaupt gebaut worden war. Räumen die Märkte fortwährend und ist das Geld neutral, dann sind Rezessionen effiziente Antworten auf reale Schocks, und für eine Stabilisierung gibt es überhaupt kein Wohlfahrtsargument. Wenn die Methode einmal zugestanden ist, was bleibt dann vom Argument für eine aktive Geldpolitik? Die Antwort ist die neukeynesianische Ökonomik, das Programm, das jede methodologische Forderung der Neuen Klassiker annahm und sie dann auf ihrem eigenen Feld schlug, indem es eine einzige gut belegte Friktion hinzufügte. Aus diesem Schritt ging der moderne geldpolitische Konsens hervor: die Taylor-Regel, die Inflationssteuerung, Zentralbanken, die handeln, weil Produktionslücken wirkliche Wohlfahrtsverluste sind. Die Große Moderation sah wie seine Bestätigung aus. 2008 legte offen, was er gleichwohl ausgelassen hatte.

12.1 Die Synthese auf dem Fundament des Siegers

Am Anfang steht ein Zugeständnis. Das Kapitel über die Gegenrevolution schloss damit, dass das Programm der Neuen Klassik das methodologische Feld beherrschte: Die Lucas-Kritik hatte gezeigt, dass die Parameter der alten keynesianischen Modelle gegenüber der Politik nicht invariant waren, weil sie Erwartungen mit einschlossen, die sich in dem Augenblick verschoben, in dem die Politik es tat. Kydland und Prescott hatten gezeigt, dass ein Modell mit rationalen Akteuren, optimierenden Unternehmen und fortwährender Markträumung realistische Konjunkturzyklen aus nichts als Technologieschocks erzeugen kann, ohne nominale Friktionen und ohne eine Rolle für das Geld. Die Welt der realen Konjunkturzyklen machte die Stabilisierungspolitik unbegründet, und dieser Einwand ging über die bloße Wirkungslosigkeit hinaus. Zyklen waren die effiziente Antwort optimierender Akteure auf reale Störungen, und sie zu glätten hätte Wohlfahrt zerstört. Um diesem Programm zu antworten, genügte der Hinweis nicht, dass Rezessionen sich wie Verschwendung anfühlen. Die keynesianische Tradition musste den Neuen Klassikern dort begegnen, wo diese standen: die rationalen Erwartungen annehmen, annehmen, dass jede Verhaltensbeziehung aus einer Optimierung hervorgehen muss, und zeigen, dass sich die inhaltlichen Schlüsse auf diesem Fundament dennoch wieder aufbauen lassen. Die neukeynesianische Ökonomik ist das Forschungsprogramm, das genau dies getan hat.

Der Schritt beruhte auf einer einzigen Friktion. Das Modell der realen Konjunkturzyklen unterstellte, dass die Preise vollkommen flexibel sind, dass ein Unternehmen bei einer Änderung der Nachfrage oder der Kosten seinen Preis augenblicklich und kostenlos anpasst, sodass das Preisniveau die Märkte stets räumt und nominale Störungen keine realen Wirkungen haben. Die Neukeynesianer fragten, was geschieht, wenn man diese eine Annahme lockert. Die Friktion musste wie alles andere aus einer Optimierung abgeleitet werden, denn die alte, unbegründet gesetzte Lohn- und Preisrigidität war es gerade, die die Lucas-Kritik entwertet hatte. Die Friktion, nach der sie griffen, sind die Kosten der Änderung eines bereits ausgezeichneten Preises. N. Gregory Mankiws Aufsatz „Kleine Menükosten und große Konjunkturzyklen“ von 1985 brachte den Fall in seiner schärfsten Form. Menükosten sind die kleinen Fixkosten, die ein Unternehmen aufwendet, um einen bereits ausgezeichneten Preis zu ändern: eine Speisekarte neu drucken, Regale neu auszeichnen, ein System umprogrammieren, einen Vertrag neu verhandeln. Für sich genommen sind diese Kosten geringfügig, ein paar Dollar gegen den Umsatz des Unternehmens. Mankiws Ergebnis war, dass Geringfügigkeit auf der Ebene des Unternehmens mit großen Wirkungen auf der Ebene der Volkswirtschaft vereinbar ist. Ein Unternehmen mit kleinen Menükosten lässt seinen Preis bei einem kleinen Schock unverändert, weil der private Gewinn aus der Anpassung kleiner ist als deren Kosten. Lassen aber viele Unternehmen ihre Preise unverändert, dann passt sich das aggregierte Preisniveau nicht an, aus einem Rückgang der nominalen Nachfrage wird ein Rückgang der realen Nachfrage, und die Produktion schrumpft.

Mankiw behauptete nicht einfach als rohe empirische Tatsache, dass die Preise rigide sind, und bat darum, ihm zu glauben. Die Neuen Klassiker hätten das genau jene nicht mikrofundierte Annahme genannt, die die Lucas-Kritik für unzulässig erklärt hatte. Er zeigte, dass Preisrigidität das ist, was vollkommen rationale, optimierende Unternehmen hervorbringen, sobald das Ändern von Preisen auch nur ein wenig kostet. Und Menükosten sind keine bloße Setzung: Befragungen zum tatsächlichen Preissetzungsverhalten von Unternehmen, am einflussreichsten Alan Blinders Interviewstudien der 1990er Jahre, ergaben, dass Unternehmen ihre Preise etwa einmal im Jahr ändern, dass sie Kosten und Störung der Preisänderung unter ihren Gründen nennen und dass sie in genau jener Art fixer Anpassungskosten denken, die das Menükostenmodell formalisiert.

Mit dieser Friktion laufen die Folgen den Schlüssen der realen Konjunkturzyklen genau entgegen. Passen sich die Preise nicht augenblicklich an, dann wird eine Änderung der Geldmenge, genauer: der nominalen Nachfrage, nicht vollständig von den Preisen aufgenommen. Ein Teil davon fällt auf die Mengen. Das Geld ist nicht neutral: Eine monetäre Kontraktion senkt die reale Produktion, eine monetäre Expansion hebt sie, obwohl die Akteure vollkommen rational sind und verstehen, was die Zentralbank tut. Dies ist das Ergebnis, das zu bestreiten das Programm der realen Konjunkturzyklen gebaut worden war, und es ist wiedergewonnen, ohne die rationalen Erwartungen preiszugeben. Und weil die Rezession, die einer nominalen Kontraktion folgt, das Erzeugnis festsitzender Preise ist, steht sie für eine Produktion unterhalb des Niveaus, das die Volkswirtschaft erreichte, wenn die Preise sich frei anpassen könnten, ein Niveau, das die Neukeynesianer das flexible oder das effiziente nennen. Der Abstand zwischen der tatsächlichen Produktion und diesem effizienten Niveau ist die Produktionslücke, und im neukeynesianischen Rahmen ist sie ein echter Wohlfahrtsverlust: Ressourcen liegen brach, weil ein Koordinationsproblem in der Preissetzung die Volkswirtschaft daran gehindert hat, die Allokation zu erreichen, die sie sonst erreichte.

Die Friktion brauchte eine handhabbare formale Heimat, und Guillermo Calvo lieferte sie 1983. Die diskrete, gelegentliche, zeitlich optimal gewählte Preisänderung jedes einzelnen Unternehmens zu modellieren ist analytisch abschreckend. Calvos Kunstgriff bestand darin, stattdessen anzunehmen, dass ein Unternehmen in jeder Periode mit einer festen, zufällig gezogenen Wahrscheinlichkeit die Gelegenheit erhält, seinen Preis neu zu setzen, unabhängig davon, wie lange die letzte Neusetzung zurückliegt. Ein Teil der Unternehmen setzt seine Preise in jeder Periode neu, der Rest behält den Preis der Vorperiode. Das ist die Calvo-Preissetzung, und ihr Reiz liegt in der Handhabbarkeit: Sie erfasst die zentrale Tatsache, dass Preise selten und zeitlich gestaffelt neu gesetzt werden, ohne dass der Modellierer nachhalten muss, wann jedes Unternehmen zuletzt angepasst hat. Die Annahme der zufälligen Neusetzung ist eine Bequemlichkeit des Modells, und niemand nimmt sie für eine Darstellung dessen, wie Unternehmen tatsächlich entscheiden. Was sie einbringt, ist eine in einem allgemeinen Gleichgewichtsmodell brauchbare Menükosten-Intuition, und die technische Maschinerie dessen, wie der Calvo-Parameter in die Dynamik der Inflation eingeht, findet sich in dem neukeynesianischen Kapitel des Ökonomie-Lehrbuchs. Was die Calvo-Preissetzung liefert, ist die zentrale neukeynesianische Beziehung: die neukeynesianische Phillips-Kurve, in der die laufende Inflation von der erwarteten künftigen Inflation und von der laufenden Produktionslücke abhängt (oder, gleichbedeutend, vom Abstand zwischen den tatsächlichen Preisen der Unternehmen und den Preisen, die sie bei freier Neusetzung verlangen würden). Das entscheidende Wort ist erwartet. Anders als die Phillips-Kurve der neoklassischen Synthese, eine stabile, ausbeutbare Speisekarte, die Inflation gegen Arbeitslosigkeit tauscht, und anders als die erwartungserweiterte Phillips-Kurve der Gegenrevolution, die die Erwartungen adaptiv und die langfristige Kurve senkrecht machte, ist die neukeynesianische Phillips-Kurve vorausschauend. Unternehmen, die einen Preis setzen, an den sie eine Weile gebunden sein werden, kümmert es, wohin Kosten und Nachfrage unterwegs sind, und so treibt die gesamte erwartete künftige Bahn der Produktionslücke die heutige Inflation.

Das Programm war eine gemeinschaftliche Leistung, und es taufte sich 1991 selbst, als Mankiw und David Romer die zweibändige Sammlung New Keynesian Economics herausgaben, die die Literaturen zu Menükosten, gestaffelten Verträgen, Effizienzlöhnen und Koordinationsversagen unter einem einzigen Banner versammelte und ankündigte, dass nunmehr ein zusammenhängendes Forschungsprogramm bestehe. David Romer, Verfasser des Standardlehrbuchs für Doktoranden Advanced Macroeconomics und Mitherausgeber jener maßgebenden Sammlung, nicht zu verwechseln mit Paul Romer aus der endogenen Wachstumstheorie, der einer anderen Linie angehört, gab dem Programm einen großen Teil seiner Lehrbuchgestalt. Olivier Blanchard steuerte grundlegende Arbeiten zu den gesamtwirtschaftlichen Nachfrageexternalitäten und den nominalen Rigiditäten bei, die das Menükosten-Ergebnis allgemein statt zum Sonderfall machen: Er zeigte, dass die unterlassene Preissenkung eines Unternehmens den anderen Kosten auferlegt, indem sie die reale Nachfrage drückt, sodass die privaten Entscheidungen, die die Preisrigidität hervorbringen, in einer Weise kollektiv suboptimal sind, die der Stabilisierungspolitik etwas zu berichtigen gibt. Der gemeinsame Strang durch all das ist der eine Schritt: den Apparat der Neuen Klassik als gegeben nehmen, eine mikrofundierte nominale Friktion hinzufügen und zusehen, wie die keynesianischen Schlüsse wieder auftauchen. Die neukeynesianische Ökonomik widerlegte weder die rationalen Erwartungen noch die Mikrofundierung. Sie gestand beides vollständig zu und gewann trotzdem.

Die neukeynesianische Ökonomik brachte Keynes nicht zurück. Die Synthese, die sie hervorbrachte, ist mikrofundiert, wo Keynes es nicht war, vorausschauend, wo die alten Modelle adaptiv waren, und in optimierenden Akteuren begründet, die das Politikregime verstehen, in dem sie leben, und nichts davon beschreibt die Allgemeine Theorie der Beschäftigung, des Zinses und des Geldes oder die IS-LM-Modelle, die auf sie folgten. Was überlebte, war eine Reihe von Schlüssen, keine Methode: dass das Geld nicht neutral ist, dass Nachfrageausfälle reale Verluste erzeugen, dass die Stabilisierungspolitik eine begründete Rolle hat. Die Methode, die diese Schlüsse nun trug, war die der Neuen Klassiker selbst.

12.2 Woodford und das Standardmodell

Ein Forschungsprogramm wird zum Paradigma, wenn jemand das Buch schreibt, das es als Ganzes ausspricht. Für die neukeynesianische Ökonomik ist dieses Buch Michael Woodfords Interest and Prices (2003), und sein Untertitel, Foundations of a Theory of Monetary Policy, kündigt den Anspruch an. Woodfords Leistung bestand darin, die verstreuten neukeynesianischen Ergebnisse zu einer einzigen, in sich widerspruchsfreien Theorie darüber zusammenzusetzen, wie eine Zentralbank Zinsen setzen soll, von Anfang bis Ende aus dem optimierenden Verhalten von Haushalten und Unternehmen hergeleitet. Eine Wendung kam dafür auf, für das Buch zu stehen: eine Theorie der Geldpolitik ohne Geld. In den zentralen Gleichungen gibt es keine Geldnachfrage und keine Quantitätsgleichung, die analytische Arbeit leistete. Die Zentralbank wird so modelliert, dass sie unmittelbar einen Zinssatz setzt, und Preisniveau und Produktion ergeben sich daraus, wie dieser Satz auf die Lage antwortet. Diese Modellierung erkannte an, dass die moderne Zentralbank über einen kurzfristigen Zinssatz arbeitet und nicht über die Steuerung eines Geldmengenaggregats, und dass die Theorie beschreiben sollte, was Zentralbanken tun.

Interest and Prices stellte auch das Argument für die Stabilisierung auf ein wohlfahrtstheoretisches Fundament. Bis Woodford war der Status der Produktionslücke als Wohlfahrtsverlust eine Behauptung. Er bewies ihn. Über eine Näherung zweiter Ordnung an den Nutzen des repräsentativen Haushalts zeigte er, dass sich die Haushaltswohlfahrt im neukeynesianischen Modell in dieser Ordnung als Verlustfunktion schreiben lässt, als gewichtete Summe der quadrierten Produktionslücke und der quadrierten Inflation. Die beiden Dinge, die eine Zentralbank hassen soll, Abweichungen der Produktion von ihrem effizienten Niveau und Abweichungen der Inflation vom Ziel, fallen aus der Mikrofundierung als das heraus, was die Wohlfahrt der Akteure im Modell mindert. In der Welt der realen Konjunkturzyklen gibt es keine solche Verlustfunktion, weil die Produktion stets auf ihrem effizienten Niveau liegt und nichts zu stabilisieren ist. In der neukeynesianischen Welt gibt es sie gerade deshalb, weil rigide Preise einen Keil zwischen tatsächliche und effiziente Produktion treiben, und die Größe dieses Keils ist es, die die Wohlfahrtskosten messen. Die Stabilisierungspolitik ist begründet, weil sie die Wohlfahrt genau jener Akteure hebt, aus denen das Modell gebaut ist.

Aus diesem Fundament kommt das Gebilde, das heute jeder Doktorand als das kanonische Modell der Geldpolitik lernt: das neukeynesianische Dreigleichungsmodell. Die erste Gleichung ist eine dynamische IS-Kurve, in der die laufende Produktionslücke von der erwarteten künftigen Lücke und vom realen Zinssatz abhängt, den die Zentralbank herbeiführt, die Nachfrageseite, mikrofundiert aus der Konsumglättung der Haushalte. Die zweite ist die neukeynesianische Phillips-Kurve des vorigen Abschnitts, die vorausschauende Angebotsbeziehung, die die Inflation an die erwartete Inflation und an die Produktionslücke bindet. Die dritte ist eine Politikregel, die beschreibt, wie die Zentralbank den nominalen Zinssatz als Antwort auf Inflation und Lücke setzt. Drei Gleichungen, drei endogene Größen, Produktionslücke, Inflation und Zinssatz, und eine vollständige Darstellung dessen, wie eine monetäre Volkswirtschaft auf Schocks und auf Politik antwortet. Die Algebra der Lösung dieses Systems, die Bedingungen für eine eindeutige Lösung und die optimale Politik, die Woodfords Verlustfunktion minimiert, sind das Gebiet des Ökonomie-Lehrbuchs. Zu Beginn der 2000er Jahre hatte das neukeynesianische Programm ein kompaktes und vollständiges Standardmodell hervorgebracht, und Jordi Galís Lehrbuch Monetary Policy, Inflation, and the Business Cycle (2008) brachte es in die Form, in der es heute überall gelehrt wird.

Das Standardmodell blieb nicht im Seminarraum. Sein empirischer Abkömmling in vollem Maßstab ist das dynamische stochastische allgemeine Gleichgewichtsmodell, DSGE, und die kanonische Spezifikation ist die, die Frank Smets und Rafael Wouters Mitte der 2000er Jahre für den Euroraum und dann für die Vereinigten Staaten schätzten. Das Smets-Wouters-Modell nimmt die reale Seite der realen Konjunkturzyklen als Rückgrat, optimierende Haushalte, Kapitalakkumulation, Technologieschocks, und legt die neukeynesianischen nominalen Friktionen darüber: rigide Preise, rigide Löhne und eine Batterie weiterer Rigiditäten und Schockprozesse, abgestimmt darauf, dass das Modell zu den Daten passt. Das Ergebnis war ein Modell, reich genug, um an den Zeitreihen geschätzt und für Prognose und Politikbewertung benutzt zu werden, und es verbreitete sich rasch durch die Zentralbanken der Welt. Ende der 2000er Jahre war das neukeynesianische DSGE-Modell in einer Gestalt nahe an Smets-Wouters der analytische Standardapparat in der Federal Reserve, der Europäischen Zentralbank, der Bank of England und den meisten ihrer Schwesterinstitute. Die neukeynesianische Ökonomik ist der ausgerollte Mainstream. Das Modell, nach dem Zentralbanken greifen, wenn sie fragen, was ein Schock anrichten oder was eine Zinsänderung ausrichten wird, ist im Kern das Dreigleichungsmodell mit einem schätzbaren realen Rückgrat daruntergeschraubt.

Der Schritt mit der einen Friktion zahlt sich in diesem Standardmodell aus. Als Sie den Anteil der Unternehmen mit rigiden Preisen auf null geschoben haben, fiel das Modell auf das Rückgrat der realen Konjunkturzyklen zusammen: neutrales Geld, keine Stabilisierungsaufgabe, die Produktionslücke ein Unding. Als Sie ihn wieder hochgeschoben haben, gewann dasselbe Rückgrat eine vorausschauende Phillips-Kurve, eine bestimmte Rolle für den Zinssatz und einen Wohlfahrtsverlust, den die Zentralbank minimieren kann. Das DSGE-Standardmodell ist dieser Schalter, in vollem Maßstab betriebsfähig gemacht. Jede große Zentralbank betreibt ein Modell dieser Familie, weil es die methodologische Zucht annimmt, auf die sich das Fach nach der Lucas-Kritik geeinigt hat, rationale Erwartungen, Mikrofundierung, eine ausdrückliche Schockstruktur, und dennoch eine Zentralbank liefert, die etwas zu tun hat.

12.3 Die Taylor-Regel und die Inflationssteuerung

Eine Theorie, die sagt, Produktionslücken seien Wohlfahrtsverluste und die Zentralbank solle eine Verlustfunktion minimieren, bleibt eine Abstraktion, bis daraus eine Regel wird, der eine Zentralbank tatsächlich folgen kann. Die Brücke von der Theorie zur Praxis ist die einflussreichste Einzelgleichung der modernen Geldtheorie, und sie kam aus einer unerwarteten Richtung: von einem Empiriker, der beschrieb, was die Federal Reserve ohnehin schon tat. John Taylors Aufsatz „Diskretion gegen Regelbindung in der Praxis“ von 1993 wies darauf hin, dass sich das Verhalten der Fed in den Jahren zuvor gut durch eine einfache Reaktionsfunktion zusammenfassen ließ: den nominalen Zinssatz auf einen Grundwert setzen und ihn dann, wenn die Inflation über dem Ziel und die Produktion über dem Potenzial liegt, um feste Beträge je Prozentpunkt des einen wie des anderen anheben. Die Taylor-Regel ist diese Reaktionsfunktion. Ihre Kraft lag darin, dass sie passte, dass eine einzige durchsichtige Formel die tatsächlichen Entscheidungen der Fed nachbildete, und dass sie der abstrakten neukeynesianischen Vorschrift, auf Inflation und Produktionslücke zu antworten, eine konkrete, prüfbare Gestalt gab.

In der Taylor-Regel steckt eine Bedingung, an der das ganze Spiel hängt. Der Betrag, um den der nominale Zinssatz je Prozentpunkt Inflation steigt, heißt Inflationsreaktionskoeffizient. Das Taylor-Prinzip ist die Forderung, dass dieser Koeffizient größer als eins ist: Steigt die Inflation um einen Punkt, so muss die Zentralbank den nominalen Zinssatz um mehr als einen Punkt anheben, damit der reale Zinssatz, der nominale Satz abzüglich der erwarteten Inflation, tatsächlich steigt. Hebt die Bank den nominalen Satz um weniger als den Anstieg der Inflation, dann fällt der reale Satz, wenn die Inflation klettert, was die Politik genau dann lockert, wenn sie straffen sollte, und die Inflation läuft davon. Hebt sie den nominalen Satz um mehr, dann steigt der reale Satz, die Nachfrage kühlt ab, und die Inflation wird zurückgeholt. Diese eine Ungleichung, der Inflationsreaktionskoeffizient größer als eins, ist der Unterschied zwischen einer Geldpolitik, die die Inflation verankert, und einer, die sie laufen lässt.

Die Regel brauchte eine Institution, in der sie leben konnte, und diese Institution war die Inflationssteuerung. Eine Zentralbank, die dem Taylor-Prinzip folgt, hat ein technisches Problem gelöst. Das Glaubwürdigkeitsproblem, das die Gegenrevolution diagnostiziert hatte, hat sie damit noch nicht gelöst. Das frühere Kapitel legte das Ergebnis der Zeitinkonsistenz dar: Eine Zentralbank, die sich die Diskretion vorbehält, steht in jeder Periode vor der Versuchung, ein wenig Überraschungsinflation zu erzeugen, um die Produktion über das Potenzial zu heben, und weil die Öffentlichkeit die Versuchung vorwegnimmt, endet die Volkswirtschaft mit höherer Inflation und ohne zusätzliche Produktion, mit einer Inflationsneigung, die der Diskretion selbst eingebaut ist. Das Gegenmittel ist die Bindung: die Bank an eine Regel binden oder an eine institutionelle Ordnung, die einer Regel gleichkommt, sodass die Versuchung entfällt und die Erwartungen sich verankern können. Die Inflationssteuerung (Inflation Targeting) ist diese institutionelle Ordnung. Die Zentralbank verpflichtet sich öffentlich auf ein beziffertes Inflationsziel, wird für dessen Einhaltung zur Rechenschaft gezogen und führt ihre Politik transparent daran aus. Die neuseeländische Notenbank verankerte 1989 als erste eine förmliche Ordnung der Inflationssteuerung im Gesetz und setzte 1990 ihr erstes beziffertes Ziel, ein Band von 0 bis 2 % für den Verbraucherpreisindex. Die Bank of England folgte nach dem Austritt des Vereinigten Königreichs aus dem Wechselkursmechanismus 1992 und erhielt 1997 die operative Unabhängigkeit, es zu verfolgen. In den beiden folgenden Jahrzehnten breitete sich das Regime über die entwickelte und über weite Teile der sich entwickelnden Welt aus, bis eine operativ unabhängige Zentralbank mit Inflationsziel zum Standardmodell dafür wurde, wie ein Land Geldpolitik betreibt.

Unter dem ganzen Konsens liegt eine leisere Annahme. Die Taylor-Regel legt das Preisniveau nur unter der Voraussetzung fest, dass die Geldpolitik dafür zuständig ist, dass also die Zentralbank die Bahn des Preisniveaus setzt und die Fiskalbehörde ihre Überschüsse so anpasst, dass die Staatsschuld tragfähig bleibt, was diese Bahn auch verlangt. Das ist das Regime aktiver Geld- und passiver Fiskalpolitik, unter dem das Taylor-Prinzip die Stabilitätsbedingung ist und die ganze Erklärung des Konsenses zutrifft. Es gibt ein anderes Regime. Setzt die Fiskalbehörde ihre Überschüsse unabhängig und weigert sie sich, sie an die Preisniveaubahn der Zentralbank anzupassen, dann wird das Preisniveau nicht von der Zinsregel bestimmt, sondern von der Forderung, dass der reale Wert der Staatsschuld dem Barwert dieser Überschüsse entspricht, der fiskalischen Theorie des Preisniveaus. In diesem Regime gilt die Logik des Taylor-Prinzips nicht, und eine eindeutige, wohlgeordnete Inflationsbahn ist nichts mehr, was die Zentralbank allein liefern kann. Welches Regime tatsächlich vorliegt und ob die Inflation nach 2020 ein monetäres oder ein fiskalisches Phänomen war, ist ein offener und ungeklärter Streit, und dieses Argument gehört der Großen Frage nach Geld oder Fiskus und dem nächsten Kapitel. Der moderne Konsens ist regimeabhängig, wahr unter einer Annahme über die Arbeitsteilung zwischen Geld- und Fiskalpolitik, die meistens zutrifft und selten ausgesprochen wird.

Der große makroökonomische Streit der Nachkriegsjahrzehnte, Keynesianer gegen Monetaristen, fiskalische Feinsteuerung gegen die Geldmengenregel, die instabile Phillips-Kurve gegen die natürliche Quote, wird oft, in der öffentlichen Debatte und in den Lehrbüchern, die sich an sie richten, als ungelöster Zusammenstoß von Weltbildern dargestellt, den die Politik noch immer austrägt. Das ist er nicht. Er wurde inhaltlich entschieden, und die Entscheidung ist der neukeynesianische Konsens. Die Synthese nahm die monetaristische Einsicht auf, dass das Geld zählt und dass die Inflation auf lange Sicht ein monetäres Phänomen ist, für das eine Zentralbank einzustehen hat, und sie nahm die keynesianische Einsicht auf, dass Nachfrageausfälle reale Produktionsverluste erzeugen, die eine Zentralbank ausgleichen kann, und sie brachte beide in einem einzigen mikrofundierten Modell unter, in dem die Zentralbank die Inflation um ein Ziel und die Produktion um das Potenzial stabilisiert, indem sie einen realen Zinssatz bewegt. Die Monetaristen gewannen den Punkt, dass die Geldpolitik und nicht die fiskalische Feinsteuerung das erste Stabilisierungsinstrument ist und dass die Glaubwürdigkeit in Sachen Inflation entscheidet. Die Keynesianer gewannen den Punkt, dass es etwas Reales zu stabilisieren gibt. Die Taylor-Regel verkörpert beides zugleich. Die Spaltung, die der öffentliche Diskurs noch immer für offen hält, war im Fach Ende der 1990er Jahre geschlossen. Meinungsverschiedenheiten bleiben, über die Größe der Fiskalmultiplikatoren an der Nullzinsgrenze, darüber, welches Regime das Preisniveau bestimmt, darüber, wie viel des Zyklus Nachfrage und wie viel Angebot ist. Sie alle sind Auseinandersetzungen innerhalb der Synthese.

12.4 Die Große Moderation als scheinbare Bestätigung

Von Mitte der 1980er Jahre bis 2007 erlebten die Vereinigten Staaten und die meisten anderen Industrieländer etwas, das von den Turbulenzen der 1970er Jahre aus betrachtet fast wie ein Wunder aussah: Die Schwankungsbreite von Produktionswachstum und Inflation ging stark zurück und blieb niedrig. Rezessionen wurden kürzer und milder, Aufschwünge länger, die Inflation niedriger und gleichmäßiger. James Stock und Mark Watson wiesen den Bruch nach, und der Name blieb hängen: die Große Moderation. Für den neukeynesianischen Konsens war der zeitliche Zusammenfall unwiderstehlich. Die Mäßigung setzte gerade in dem Augenblick ein, als die Zentralbanken lernten, etwas wie dem Taylor-Prinzip zu folgen, und sich auf eine ausdrückliche Inflationssteuerung zubewegten. Sie sah genau danach aus, was die Theorie von einer guten Politik erwartete.

Diese Ehrenrunde bekommt die Synthese nicht, denn die Befunde stützen sie nicht eindeutig. Die Schwierigkeit ist, dass mehr als eine Erklärung zum Rückgang der Schwankungen passt und dass sie schwer auseinanderzuhalten sind. Das ist die Debatte um gute Politik oder gutes Glück. Die Lesart der guten Politik ist die schmeichelhafte: Die Mäßigung trat ein, weil die Zentralbanken besser wurden, dem Taylor-Prinzip folgten, die Erwartungen verankerten und aufhörten, der Inflation nachzugeben, sodass die geringere Schwankungsbreite den Konsens bei der Arbeit zeigt. Die Lesart des guten Glücks ist ernüchternd: Die Mäßigung trat ein, weil die Schocks, die die Volkswirtschaft trafen, über den Zeitraum kleiner und seltener wurden, weniger Ölpreisspitzen, weniger Angebotsstörungen, ein ruhigeres äußeres Umfeld, sodass die geringere Schwankungsbreite ein Merkmal der Störungen ist und nicht der politischen Antwort auf sie. Stock und Watson führten in ihrer eigenen Zerlegung von 2002 einen erheblichen Teil des Rückgangs auf kleinere Schocks und nicht auf bessere Politik zurück. Ben Bernanke ging in einer Rede von 2004, die er als Gouverneur der Federal Reserve hielt, die konkurrierenden Erklärungen durch, bessere Politik, struktureller Wandel wie die verbesserte Lagerhaltung und gutes Glück, und hütete sich, das Verdienst ganz der Geldpolitik zuzuschreiben, auch wenn er zur Erklärung über die Politik neigte. Die Mäßigung verträgt sich mit dem Konsens, aber sie beweist ihn nicht. Eine Welt, in der die gute Politik zählte, und eine Welt, in der die Schocks schlicht ruhiger waren, erzeugen einen ähnlich aussehenden Rückgang der Schwankungen.

Den selbstgewissen Gipfel der Epoche erreichte der Mann, der die Gegenrevolution begonnen hatte. In seiner Präsidentenansprache vor der American Economic Association erklärte Robert Lucas 2003, die Makroökonomik habe ihre zentrale Aufgabe gelöst: Das Problem der Depressionsverhütung sei für alle praktischen Zwecke gelöst und in Wahrheit schon seit einigen Jahrzehnten. 2003 war das eine vernünftige Aussage. Die Daten sahen nach Bestätigung aus, die Theorie war elegant und vollständig, und die auf ihr errichteten Institutionen schienen zu liefern. Der Satz ist der Höhepunkt des Selbstvertrauens des Konsenses, und was fünf Jahre später kam, macht ihn zum prüfbarsten Satz der modernen Makroökonomik. Lucas las die Große Moderation als Beweis, und diese Lesart traf gleich auf die größte Finanzkrise seit den 1930er Jahren.

12.5 Die Arbeitsökonomik und die Glaubwürdigkeitsrevolution

Dieselben Jahrzehnte brachten zwei weitere Entwicklungen hervor, die in die Geschichte der modernen Ökonomik gehören: einen Befund, der die Lehrbuchdarstellung des Mindestlohns umwarf, und einen Umbruch darin, was das Fach als Evidenz gelten lässt. Beide gingen aus derselben empirischen Wende hervor, und die moderne formale Maschinerie zu beidem steht in den Kapiteln des Ökonomie-Lehrbuchs zur Arbeitsökonomik und zur Ökonometrie.

Beginnen wir mit dem Mindestlohn, weil er der klarere Fall ist. Die Lehrbuchvorhersage ist eindeutig: Auf einem Wettbewerbsarbeitsmarkt senkt ein Mindestlohn oberhalb des markträumenden Lohns die Beschäftigung, weil Unternehmen bei einem höheren Lohn entlang einer fallenden Arbeitsnachfragekurve weniger Arbeitskräfte einstellen. Den größten Teil des 20. Jahrhunderts hindurch galt dies als abgemacht, als eines der Dinge, die die Ökonomik weiß. Dann veröffentlichten David Card und Alan Krueger 1994 eine Studie, die sich nicht daran hielt. New Jersey hatte seinen Mindestlohn angehoben, das benachbarte Pennsylvania nicht. Card und Krueger befragten Fast-Food-Restaurants auf beiden Seiten der Grenze vor und nach der Anhebung und behandelten die Staatsgrenze als natürliches Experiment, als eine Anordnung, in der sich etwas nahe an einem kontrollierten Vergleich aus den Umständen und nicht aus einem Versuchsplan ergibt, wobei Pennsylvania als Kontrollgruppe für die Behandlung in New Jersey diente. Das Wettbewerbsmodell sagte voraus, dass die Beschäftigung in New Jersey gegenüber Pennsylvania fallen müsse. Sie tat es nicht. Card und Krueger fanden keinen Hinweis auf einen relativen Beschäftigungsrückgang, eher einen kleinen relativen Anstieg. Das Ergebnis traf unmittelbar eine der selbstgewissen Vorhersagen des Fachs, und es löste einen Streit aus.

Den Streit führten David Neumark und William Wascher an, die den Befund in der Sache angriffen. Anhand von Lohnabrechnungsdaten statt telefonischer Befragungen berichteten sie Beschäftigungsrückgänge dort, wo Card und Krueger keine gefunden hatten, und führten den Unterschied auf die Wahl der Messung zurück. Die Uneinigkeit war echt, die Daten waren umstritten, und eine Zeit lang war es vernünftig anzunehmen, das Ergebnis des natürlichen Experiments werde nicht überleben. Entschieden wurde die Sache durch die Anhäufung von Evidenz in den beiden folgenden Jahrzehnten. Ein großer Bestand an Folgearbeiten, mehr Grenzvergleiche, mehr Bundesstaaten, bessere Daten, Metaanalysen über Dutzende von Studien hinweg, fand, dass mäßige Anhebungen des Mindestlohns, wie sie tatsächlich beschlossen werden, Beschäftigungswirkungen nahe null erzeugen, zu klein und zu verrauscht, um den sauberen Beschäftigungsverlust wiederzufinden, den das Wettbewerbsmodell vorhersagt. Der Befund von Card und Krueger überstand die Replikation im Wesentlichen. Der Strang von Neumark und Wascher hält sich, doch der Schwerpunkt hat sich entschieden verschoben. Die einfache Wettbewerbsvorhersage trifft bei den mäßigen Anhebungen, um die es politisch geht, nicht sauber zu.

Ein Befund ohne Mechanismus ist zerbrechlich, und es kam ein Mechanismus, der das Ergebnis von Card und Krueger stimmig machte. Es ist das Monopson. Alan Mannings Monopsony in Motion (2003) ist die Synthese. Auf einem Wettbewerbsarbeitsmarkt sieht sich ein Unternehmen einer waagerechten Arbeitsangebotskurve gegenüber: Es stellt zum geltenden Lohn so viele Arbeitskräfte ein, wie es will, und verliert seine gesamte Belegschaft, wenn es einen Cent weniger bietet. Wirkliche Arbeitsmärkte sehen nicht so aus. Suchfriktionen, Pendelkosten, unvollkommene Information und die schiere Mühe eines Stellenwechsels geben den Arbeitgebern eine gewisse Lohnsetzungsmacht: Ein Unternehmen, das seinen Lohn senkt, verliert einige, aber nicht alle seiner Beschäftigten, und ein Unternehmen, das seinen Lohn hebt, gewinnt einige, sieht sich aber keiner unendlichen Warteschlange gegenüber. Die Arbeitsangebotskurve gegenüber dem einzelnen Unternehmen steigt an. Sobald sie das tut, bricht die Wettbewerbsvorhersage: Ein Unternehmen mit Lohnsetzungsmacht stellt unterhalb des effizienten Niveaus ein, und ein mäßiger Mindestlohn, der es zwingt, mehr zu zahlen, kann über einen gewissen Bereich die Beschäftigung zum Wettbewerbsniveau hin heben. Das Monopson sagt nicht, dass Mindestlöhne immer die Beschäftigung heben. Es sagt, dass die waagerechte Vorhersage des Lehrbuchs der Sonderfall ist und dass mäßige Anhebungen auf Märkten mit Lohnsetzungsmacht der Arbeitgeber keine Stellen kosten müssen. Der Nulleffekt von Card und Krueger, unter vollkommenem Wettbewerb rätselhaft, ist genau das, was das Monopson vorhersagt. David Autors Arbeiten zur Polarisierung des Arbeitsmarktes und der Aufgabenansatz von Acemoglu und Restrepo, der modelliert, wie die Automatisierung Arbeit zwischen Arbeit und Kapital umverteilt, erweitern denselben Apparat.

Die Sache mit dem Mindestlohn ist ein Beispiel für eine größere Veränderung. Die Methode des natürlichen Experiments, die Card und Krueger benutzten, war die Vorhut eines Umbruchs darin, wie empirische Ökonomik betrieben wird, meist Glaubwürdigkeitsrevolution genannt. Der Ausdruck stammt von Joshua Angrist und Jörn-Steffen Pischke und benennt eine Verschiebung darin, was als überzeugende empirische Behauptung gilt. Die ältere Tradition schätzte große Strukturmodelle und stützte sich auf Annahmen über Funktionsform und Ausschlussrestriktionen, um kausale Wirkungen aus Beobachtungsdaten zu bestimmen. Die Glaubwürdigkeitsrevolution bestand stattdessen auf Forschungsdesigns, in denen die Quelle der identifizierenden Variation durchsichtig und verteidigbar ist: natürliche Experimente, Instrumentvariablen mit einer glaubwürdigen Begründung dafür, warum das Instrument so gut wie zufällig ist, Regressionsdiskontinuitäten und schließlich Feldexperimente. Angrist und Imbens bauten den formalen Apparat dafür, was Schätzungen aus Instrumentvariablen und natürlichen Experimenten tatsächlich erfassen, den lokalen durchschnittlichen Behandlungseffekt, die kausale Wirkung auf jene Teilgruppe, deren Verhalten das natürliche Experiment tatsächlich bewegt, und nicht einen gesamtwirtschaftlichen Durchschnitt. Der Rahmen machte genau, was ein natürliches Experiment sagen kann und was nicht. Die Glaubwürdigkeitsrevolution veränderte den Evidenzmaßstab des Fachs, das, was Ökonomen als Nachweis dafür annehmen, dass eine Sache eine andere verursacht.

Ihre ehrgeizigste Form erreichte die Methode in der Entwicklungsökonomik, im Programm der randomisierten kontrollierten Studien von Abhijit Banerjee, Esther Duflo und ihren Mitarbeitern, die die Logik des kontrollierten Versuchs ins Feld trugen: ein Programm, eine Entwurmungskampagne, ein Mikrokreditangebot, einen Lehreranreiz über Dörfer oder Schulen hinweg zufällig zuteilen und die kausale Wirkung am Vergleich zwischen Behandlungs- und Kontrollgruppe ablesen. Das randomisierte Feldexperiment ist das reinste Instrument der Glaubwürdigkeitsrevolution, weil die Zufallszuteilung jene so-gut-wie-zufällige Variation herstellt, die natürliche Experimente vorfinden müssen. Die Zunft bestätigte die Wende mit ihren höchsten Auszeichnungen: Der Nobelpreis 2019 ging an Banerjee, Duflo und Michael Kremer für den experimentellen Zugang zur Linderung der weltweiten Armut, der Nobelpreis 2021 an Card, Angrist und Imbens, an Card für die empirischen arbeitsökonomischen Arbeiten, für die die Mindestlohnstudie steht, an Angrist und Imbens für den methodologischen Rahmen, der die Evidenz aus natürlichen Experimenten deutbar machte. Diese methodologische Wende hat einen Vorläufer: die Revolution der Zeitreihenökonometrie der 1970er und 1980er Jahre, die Granger-Kausalität, Engles Modellierung der Volatilität, Sims’ vektorautoregressive Modelle, Heckmans Korrektur der Selektionsverzerrung. Die formale ökonometrische Maschinerie, der Schätzer des lokalen durchschnittlichen Behandlungseffekts, die Annahmen, die ein Forschungsdesign erfüllen muss, steht im Kapitel des Ökonomie-Buchs zu den Grundlagen der Ökonometrie.

12.6 Die moderne islamische Finanzwirtschaft als alternative Geldordnung

Alle bisherigen Ansätze nehmen den Zinssatz als zentrales Instrument: Die Taylor-Regel setzt ihn, der Kreditkanal überträgt ihn, der ganze Konsens ist um eine Zentralbank herum gebaut, die einen Satz hebt und senkt. Betrachten wir ein Geld- und Finanzsystem, aus dem der Zinssatz entfernt ist, eine arbeitende institutionelle Wirklichkeit, die einen großen Teil der Weltbevölkerung bedient. Die moderne islamische Finanzwirtschaft ist diese Wirklichkeit, eine lebendige, in großem Maßstab arbeitende, gegenwärtige Alternative, gebaut um eine einzige bindende Schranke, die das Instrument versperrt. Diese Schranke ist das ribā: das im islamischen Recht begründete Zinsverbot. Das koranische Verbot des ribā (2:275) ist von einigen Rechtsgelehrten eng gelesen worden, als Verbot des ausbeuterischen Konsumwuchers, und von anderen weit, als Verbot jeder festen, im Voraus bestimmten Vergütung auf verliehenes Geld, jedes Zeitentgelts für Geld als solches. Die weite Lesart ist die, welche die moderne islamische Finanzwirtschaft in Betrieb setzt: Darf Geld keine feste Vergütung dafür erzielen, dass es über die Zeit verliehen wird, dann ist das Zinsinstrument, das die Taylor-Regel bewegt, innerhalb dieses Systems nicht verfügbar. Die Frage ist, was an seine Stelle tritt.

Die Antwort ist ein Satz von Verträgen, die die Vergütung des Kapitals über die Beteiligung an realer Tätigkeit leiten statt über ein Zeitentgelt für Geld. Die klassische Rechtsgelehrsamkeit hatte sie bereits ausgearbeitet, und die moderne islamische Finanzwirtschaft belebte sie als Bausteine eines Bankensystems wieder. Die Murabaha ist ein Kauf mit Aufschlag und aufgeschobener Zahlung: Die Bank kauft den Vermögenswert, den der Kunde will, und verkauft ihn mit offengelegtem Aufschlag über die Zeit zahlbar weiter, eine Finanzierung, die als Handel und nicht als Darlehen gebaut ist. Die Idschara ist eine Vermietung: Die Bank besitzt den Vermögenswert und überlässt seine Nutzung gegen ein Entgelt, der Baustein eines großen Teils der längerfristigen Finanzierung des Systems. Die Muscharaka ist eine Partnerschaft, in der zwei Parteien Kapital einbringen und Gewinn und Verlust nach einem vereinbarten Verhältnis teilen, vertraglich gefasstes Eigenkapital. Die Mudaraba ist eine stille Gesellschaft: Die eine Seite bringt Kapital ein, die andere Arbeit oder Sachverstand, die Gewinne werden nach einem Verhältnis geteilt, und die Verluste treffen den Kapitalgeber, sofern der Geschäftsführer nicht fahrlässig gehandelt hat, die Struktur hinter den islamischen Anlageeinlagen und ein naher Verwandter der Wagniskapitalfinanzierung. Der gemeinsame Strang ist die Risikoteilung oder die Unterlegung mit realen Vermögenswerten: Die Vergütung des Finanziers hängt an der Entwicklung eines wirklichen Geschäfts oder eines wirklichen Vermögenswerts.

Das Instrument des Kapitalmarkts ist der Sukuk, oft als „islamische Anleihe“ übersetzt, wobei die Übersetzung verdeckt, was das Besondere daran ist. Eine gewöhnliche Anleihe ist eine Forderung: das Versprechen, den Nennbetrag mit Zinsen zurückzuzahlen. Ein Sukuk ist ein Anspruch auf einen realen Vermögenswert: Er verbrieft anteiliges Eigentum an einem zugrunde liegenden Vermögenswert oder an einem Bestand solcher Werte, und seine Vergütung wird von diesem Wert erzeugt, den Mieten einer verpachteten Immobilie, den Gewinnen eines Unternehmens. Entsprechend anders verhält er sich im Ausfall. Der Rückgriff des Sukuk-Inhabers reicht auf den Vermögenswert, und das macht das Instrument in einer Weise mit realen Werten unterlegt, wie es ein Schuldtitel nicht ist. Der übliche Wendepunkt des Marktes ist der malaysische Staats-Sukuk von 2002, die erste große staatliche Emission, die gegen gewöhnliche Vergleichsmaßstäbe bepreist und gehandelt wurde. Zu den späteren staatlichen Emittenten gehörten das Vereinigte Königreich, Hongkong, Luxemburg und Südafrika, keiner davon mehrheitlich muslimisch, die Sukuk begaben, um den Kapitalpool anzuzapfen, den diese Ordnung geschaffen hatte. Neben diesen Instrumenten stehen weitere Schranken, die das System formen: das Verbot des gharar, der übermäßigen Ungewissheit in Verträgen, das jene Art undurchsichtiger, mehrfach geschichteter Derivate versperrt, die Familie der Collateralized Debt Obligations, die im Zentrum der Krise von 2008 stand, und die zakāt, die verpflichtende Vermögensabgabe von rund 2,5 %, die die Umverteilung als bauliches Merkmal in das System einzieht.

Als Ideengebäude geht die moderne Ordnung auf eine Erneuerungsbewegung des 20. Jahrhunderts zurück, die eine islamische Wirtschaft als dritten Weg zwischen Kapitalismus und Sozialismus fasste. Abu l-A’lā Maudūdī vertrat die Fassung vom dritten Weg in volkstümlicher Form; Sayyid Qutbs Social Justice in Islam (1949) verstand die verteilende Gerechtigkeit als strukturell und nicht als karitativ; und Muhammad Bāqir as-Sadrs Iqtisaduna (1961) ist die analytisch strengste dieser Schriften und zieht eine sorgfältige Unterscheidung zwischen der islamischen Wirtschaftslehre, dem normativen System der Eigentums- und Vertragsregeln, und der Wirtschaftswissenschaft, der positiven Analyse dessen, wie eine so gebaute Volkswirtschaft sich verhielte. Als institutionelle Wirklichkeit ist diese Ordnung jung und groß. Die Sparkasse von Mit Ghamr in Ägypten (1963), gegründet von Ahmad an-Naddschār, war der Nachweis der Machbarkeit. Das entscheidende Jahr war 1975 mit der Doppelgründung der Dubai Islamic Bank, der ersten dauerhaften islamischen Geschäftsbank, und der Islamischen Entwicklungsbank in Dschidda, einer von der Organisation für Islamische Zusammenarbeit kapitalisierten multilateralen Bank. Malaysia baute das regulatorische Referenzmodell, ein duales Bankensystem mit gesetzlich vorgeschriebenen Scharia-Beiräten. Ende 2023 beliefen sich die weltweiten Aktiva der islamischen Finanzwirtschaft auf rund 4,9 Billionen Dollar, davon etwa 2,5 Billionen an islamischen Bankaktiva und etwa 850 Milliarden an ausstehenden Sukuk, nach den Stabilitäts- und Entwicklungsberichten der Branche selbst.

Ist die islamische Finanzwirtschaft eine echte Alternative oder gewöhnliche Finanzwirtschaft in konformer Verpackung? Das Urteil des Mainstreams hält, mit einer Zweiteilung. Auf der Ebene des Privatkundengeschäfts trifft die Kritik zu, die mit Mahmoud El-Gamals Islamic Finance (2006) verbunden ist. El-Gamal nennt einen großen Teil des islamischen Privatkundengeschäfts „Scharia-Arbitrage“: Eine Murabaha-Finanzierung eines Hauskaufs nähert sich, verfolgt man ihre Zahlungsströme, einer gewöhnlichen Festzinshypothek an, wobei der Aufschlag an einem geltenden Zinssatz bemessen und die Rechtsform so umgestellt wird, dass sie dem Wortlaut des Verbots genügt und zugleich die Ökonomik der verbotenen Sache nachbildet. Auf der Ebene des Großkunden- und Kapitalmarktgeschäfts behält das Argument der substanziellen Alternative, das mit Umer Chapra (2000) und Feisal Khan (2013) verbunden ist, wirkliche Zugkraft. Dort greift die Unterlegung mit realen Werten: Die Vergütung eines Idschara-Sukuk hängt an einem realen Vermögenswert, der Ausfall reicht auf diesen Wert, das Verbot des gharar versperrt die undurchsichtigen Derivatstrukturen, die die letzte Krise verstärkten, und die Verträge mit Gewinn- und Verlustbeteiligung setzen eine Bindung an die Realwirtschaft auf der Ebene des Vertrags um. Die islamische Finanzwirtschaft ist auf der Ebene des Großkunden- und Kapitalmarktgeschäfts echter alternativ als auf der des Privatkundengeschäfts.

Was diese Ordnung vorführt, ist eine strukturelle Möglichkeit, die der Konsens gern als undenkbar behandelt: eine Volkswirtschaft, die um die Risikoteilung herum gebaut ist statt um feste nominale Schuldverträge. Ist der Zins versperrt, so muss die Vergütung des Kapitals entweder aus der Gewinn- und Verlustbeteiligung an einem wirklichen Unternehmen kommen oder aus einem begrenzten Aufschlag auf ein wirkliches Geschäft. Geld erzielt für sich genommen kein Zeitentgelt; eine Vergütung trägt allein die Beteiligung an realer Tätigkeit. Das ist eine andere Übertragungsarchitektur, und sie ändert, was eine Währungsbehörde tun kann und was nicht. Den Zinskanal, auf den die Taylor-Regel angewiesen ist, gibt es dort nicht zu bewegen. Das Zinsinstrument ist eine institutionelle Wahl unter möglichen anderen, und eine arbeitende Alternative in großem Maßstab ist der sauberste Weg zu sehen, dass der Konsens auf einer Architektur ruht, die jemand gebaut hat.

Die klassischen und mittelalterlichen Ursprünge dieser Lehre, die Rechtsgelehrsamkeit zum ribā, das lange Schweigen und die Wiederbelebung des islamischen ökonomischen Denkens als Feld im 20. Jahrhundert sind das Gebiet des Kapitels dieses Buchs über das außereuropäische ökonomische Denken.

12.7 Die Abrechnung: was 2008 offenlegte und was überlebte

Fünf Jahre nachdem Lucas die Depressionsverhütung für gelöst erklärt hatte, kam das globale Finanzsystem zum Stillstand. Die Krise von 2008 entsprang dort, wo das Modell des Konsenses nicht hinsah: im Finanzsektor, im Verfall der Werte hypothekenbesicherter Papiere, im Zusammenbruch fremdfinanzierter Institute und im Einfrieren der Märkte, über die Banken einander refinanzieren. Das kanonische neukeynesianische DSGE-Standardmodell von 2007, das Smets-Wouters-Modell und seine Verwandten, die die Zentralbanken betrieben, hatte keinen nennenswerten Finanzsektor. Es hatte einen repräsentativen Haushalt, optimierende Unternehmen, rigide Preise, einen von einer Taylor-Regel gesetzten Zinssatz und im Grunde keine Banken, keine Verschuldung, keine Bilanzen, die notleidend werden konnten, und keine Möglichkeit jener Art von Finanzstillstand, der tatsächlich eintrat. Als die Krise kam, hatte das Standardmodell der Zunft keine Möglichkeit, sie darzustellen. Die Finanzfriktionen, die sich als zentral erwiesen, standen noch auf der Liste des Unerledigten, am Rand eines Modells, das um die Preisrigidität herum gebaut war. Was 2008 offenlegte, ist genau bestimmbar: nicht dass der neukeynesianische Rahmen unrecht gehabt hätte in dem, was er modellierte, sondern dass er das ausgelassen hatte, was zerbrach.

Das Ereignis selbst gehört dem Wirtschaftsgeschichte-Buch. Seine Darstellung der Krise von 2008 und ihrer Folgen reicht vom Einfrieren im September über die Staatsschuldenkrise im Euroraum, das Jahrzehnt der quantitativen Lockerung und der Nullzinsen bis zur Rückkehr der Inflation von 2021 bis 2023, die die Ära der niedrigen Zinsen beendete. Was das Modell nicht darstellen konnte, erzählt jener Bericht.

Der nächste Schritt der Zunft erweiterte den Rahmen. Die Stücke, die zur Darstellung finanzieller Fragilität nötig waren, gab es größtenteils schon. Sie hatten am Rand gelegen, und die Krise rückte sie ins Zentrum. Der Finanzakzelerator von Ben Bernanke, Mark Gertler und Simon Gilchrist, 1999 veröffentlicht, hatte bereits gezeigt, wie das Eigenkapital und der Bilanzzustand von Schuldnern Schocks verstärken: Fallen die Vermögenswerte, so fällt das Eigenkapital der Schuldner, die Prämie, die sie für Außenfinanzierung zahlen, steigt, sie verschulden und investieren weniger, die Produktion fällt weiter, und die Vermögenswerte fallen erneut. Nach 2008 wurde dieser Mechanismus vom Rand in den Kern des Standardmodells geholt. Die Modelle von Lawrence Christiano, Roberto Motto und Massimo Rostagno sowie von Mark Gertler und Peter Karadi bauten Banken, Verschuldung und einen ausdrücklichen Finanzsektor in schätzbare DSGE-Modelle ein, und ein neukeynesianisches Modell mit einem Finanzblock wurde zur neuen Standardspezifikation. Eine zweite Erweiterung kam aus der anderen Richtung. Die Annahme des repräsentativen Haushalts, ein Akteur stellvertretend für die ganze Verteilung, hatte verdeckt, dass die marginale Konsumquote aus dem Einkommen zwischen den Haushalten enorm schwankt und dass diese Verteilung dafür zählt, wie Geld- und Fiskalpolitik tatsächlich übertragen werden. Das neukeynesianische Modell mit heterogenen Akteuren, HANK, von Greg Kaplan, Benjamin Moll und Giovanni Violante (2018) ersetzte den repräsentativen Konsumenten durch eine realistische Verteilung von Haushalten mit Kreditbeschränkungen und zeigte, dass die Übertragung der Politik zu einem erheblichen Teil über Kanäle läuft, die das Modell mit repräsentativem Akteur nicht sehen konnte. Und das Fortdauern von Zinssätzen nahe null nach der Krise zwang die Maschinerie der Nullzinsgrenze und der gelegentlich bindenden Beschränkungen in den Standardwerkzeugkasten, wo die Bestimmtheitsergebnisse des Taylor-Prinzips neu durchdacht werden müssen, weil die Zentralbank den Satz nicht mehr senken kann. Jedes dieser Stücke ist das Programm, das auf seinem eigenen Fundament aufnimmt, was es ausgelassen hatte.

Der Konsens wurde also erweitert und nicht umgestoßen. Der Rahmen nach 2008 ist nicht der Rahmen vor 2008 mit gefüllten Lücken und getaner Arbeit. Er ist ein Rahmen mit inhaltlich anderen Lücken. Der blinde Fleck des Werkzeugkastens vor 2008 war der Finanzsektor. Das hat die Zunft weitgehend behoben. Doch der Werkzeugkasten nach 2008 hat seine eigenen offenen Probleme, die die Modelle mit Finanzfriktionen nicht lösen: wie viel des Zyklus Nachfrage ist und wie viel eine echte Verschiebung der Produktionskapazität der Volkswirtschaft, ob der natürliche Zins dauerhaft so weit gefallen ist, dass die Volkswirtschaften nahe der Nullzinsgrenze feststecken, wie die Einkommens- und Vermögensverteilung auf die gesamtwirtschaftliche Dynamik zurückwirkt, und ob das ganze DSGE-Unternehmen, auch angereichert, das wahrhaft nichtlineare, erwartungsgetriebene, gelegentlich panische Verhalten eines Finanzsystems unter Druck erfasst. Der Rahmen, der aus 2008 hervorging, kann die Krise darstellen, die der Rahmen von 2007 nicht darstellen konnte.

Die genannten Erweiterungen des Mainstreams, der in das Standardmodell aufgenommene Finanzakzelerator, HANK und die Maschinerie der Nullzinsgrenze, sind das Fach, das seinen Konsens von innen repariert. Daneben läuft eine andere Antwort, eine Reihe von Herausforderern, die 2008 als Beleg dafür lesen, dass der Rahmen des Mainstreams der falsche Rahmen ist: die Behauptung der Modernen Geldtheorie, dass die vom Konsens unterstellte Arbeitsteilung zwischen Geld- und Fiskalpolitik selbst der Fehler sei; die Wiederaufnahme von Hyman Minskys Argument, dass die finanzielle Fragilität dem ruhigen Aufschwung innewohnt und kein äußerer Schock ist; Thomas Pikettys Rückverlagerung der Verteilung ins Zentrum der Analyse; die Ablehnung des Gleichgewichts selbst durch die Komplexitätsökonomik; die erneuerte Debatte um die säkulare Stagnation und darum, ob die fortgeschrittenen Volkswirtschaften in ein Regime chronisch unzureichender Nachfrage eingetreten sind. Sie sind der Gegenstand des nächsten Kapitels, das Fach in seiner Zersplitterung und die Frage, ob die Synthese hält.

Der Handelsstrang, der von David Humes Preis-Geldmengen-Mechanismus durch die neue Außenhandelstheorie lief, hat seinen modernen Endpunkt im Gravitationsmodell: der empirischen Regelmäßigkeit, dass der bilaterale Handel zweier Volkswirtschaften mit dem Produkt ihrer Größen wächst und mit der Entfernung zwischen ihnen fällt, theoretisch streng begründet von James Anderson und, im ricardianischen Rahmen, von Jonathan Eaton und Samuel Kortum. Das Gravitationsmodell ist das Standardmodell der modernen empirischen Außenhandelsforschung, und seine formale Entwicklung steht im Kapitel des Ökonomie-Buchs zur Außenhandelstheorie.

Das nächste Kapitel, über die neue Synthese und den modernen Pluralismus, nimmt die heterodoxen Herausforderer, die Debatte um die säkulare Stagnation und die Frage auf, ob das Fach noch eine Mitte hat. Kapitel 10, über die Gegenrevolution, endete bei „die Methode gewonnen, die Substanz verloren“. Die Substanz kam auf dem Fundament des Siegers zurück. Das Argument, 2008 sei ein echtes Scheitern des Paradigmas gewesen, ist das Gebiet der Großen Frage, ob 2008 die Makroökonomik zerbrochen hat. Die Zeitleiste zur Geschichte des ökonomischen Denkens zeigt, wo das neukeynesianische Cluster und seine Nachbarn nach 2008 sitzen.

Quellen

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